【品橙旅游】近日，中青旅（600138.SH）发布公告宣布，拟公开挂牌转让所持有的中青旅山水酒店集团股份有限公司51%股权及对其享有的债权。
对于中青旅而言，一场持续二十一载的投资被画上句号；对于山水酒店而言，这是继2023年底从新三板摘牌后，彻底告别中青旅系的终局。
从2005年中青旅高调入主，到如今急于甩卖，这笔延续了二十一年的投资，为何走到了如今的地步呢？
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一场持续二十一载的联姻
山水酒店的前身，可以追溯到1999年注册成立的深圳市达曼特清洁服务有限公司。谁也不会想到，这家保洁公司日后会演变为一家拥有44家门店的连锁酒店集团。
2004年，达曼特清洁更名为深圳市山水酒店投资管理有限公司。2005年9月，中青旅以9600万元增资入股，拿下51%股权，成为控股股东。至此，今日的中青旅山水酒店集团雏形初现。2015年9月，山水酒店完成股改；2016年2月，在新三板挂牌，拉开了中青旅旗下资产资本运作的序幕，同年7月，中青旅旗下的中青博联也紧随其后挂牌。
彼时，背靠中青旅的央企背景与品牌优势，山水酒店风光一时。在疫情前的四年里（2016至2019年），山水酒店一路扩张，门店数量从64家增长到116家，几乎翻倍。山水酒店的营收从3.71亿元稳步增长到5.44亿元，四年累计盈利超1亿元。
山水酒店在高光时刻，曾连续多年斩获“中国饭店集团60强”的荣誉，一度是国资控股酒店在新三板上的门面担当。
四年赚的不够三年亏？
然而，命运的转折发生在2020年。
疫情冲击下，酒店业遭遇重创，山水酒店的业绩断崖式下跌。2020至2022年，连续三年亏损，累计亏损超过2亿元。简单算一笔账：疫情前四年辛苦积攒的1个多亿利润，不够填补疫情三年挖下的深坑。即便在2023年旅游行业强势复苏之际，山水酒店上半年依然亏损1700万元，恢复元气遥遥无期。
2025年全年，山水酒店营收2.52亿元，净利润亏损3931.44万元。到了2026年一季度，情况非但没有好转，反而继续恶化，营收降至4962.65万元，亏损却扩大至1671.92万元。
与此同时，从2022年2月至2023年10月底，山水酒店股权层面的微妙变化也带来了神秘感。在2022年上半年，蔡海洋及一致行动人不断减持山水酒店股票，其股权由40.8117%降至15%；原创始人蔡海洋及其一致行动人在摘牌前数月内，持股比例由15%急剧攀升至49%，持股比例剧烈波动，其中深意耐人寻味。
5.25亿负债压顶，资不抵债5860万
截至2025年12月31日，山水酒店总负债5.21亿元，总资产4.81亿元，净资产-4042万元。到了2026年3月31日，总负债5.25亿元，总资产4.66亿元，净资产-5860万元。三个月时间，净资产又缩水了近2000万。
更值得关注的是，这5.25亿负债中，有相当一部分与母公司中青旅相关。截至2025年底，中青旅对山水酒店的债权合计5734万元，包括股东借款4000万元和应付股利1734万元。这笔钱，中青旅打算连同股权一起打包卖掉。
山水酒店并非毫无家底。截至2026年3月31日，山水酒店在北京、深圳、广州、成都等地拥有22家控股子公司、44家门店（22家自营、22家加盟），总计5407间客房，还持有北京朝阳区芍药居北里甲207号楼、广东肇庆端州区路港大厦两处房产。
中青旅的算盘
中青旅在公告中只有一句话：山水酒店自2020年以来持续亏损，目前已资不抵债，为有效遏制酒店板块亏损、收回债权、进一步聚焦核心业务。
这背后，是母公司中青旅自身日益沉重的业绩压力。2025年，中青旅实现营业收入113.37亿元，同比增长13.86%，但归属于上市公司股东的净利润仅为8351.23万元，同比暴跌47.95%；扣非净利润7048.07万元，同比下降30.31%。
2025年，中青旅整体毛利率下降3.62个百分点至19.83%，净利率降至0.74%。IT产品销售与技术服务收入达53.95亿元，占总收入47.59%，但该业务毛利率仅为3.54%。同期景区经营业务毛利率高达76.32%，但收入仅15.87亿元，占比退居第二。低毛利业务快速扩张而高毛利业务增长受限。
两大核心景区乌镇和古北水镇双双承压。古北水镇2025年7月至8月因暴雨暂停营业，三季度接待游客同比减少50.77%，营收同比减少44.29%，净利润-5999.07万元。乌镇三季度接待游客同比减少10.91%，受南方降水天气及周边景区免门票竞争影响显著。
2026年一季度，中青旅营收同比增长14.85%至23.59亿元，但归母净利润亏损3690.49万元，亏损同比扩大9.49%。在自身盈利承压的背景下，继续让山水酒店拖累报表，显然已不再明智。
出售山水酒店，中青旅能一举三得：遏制酒店板块持续亏损、收回5734万元债权、将精力集中到景区和整合营销等核心业务上。
然而，转让并非毫无障碍。根据公告，本次出售尚需取得山水酒店两大债权人，即中国银行深圳中心区支行、中国光大银行广州分行的同意。这说明山水酒店的债务结构并不简单，接盘方需要同时处理好与两家主要债权银行的关系。
谁来接盘？
从2005年的增资控股，到如今挂牌甩卖，中青旅与山水酒店的故事，即将走到尾声。
但问题来了。面对一个连续亏损五年、负债5.25亿、资不抵债5860万的标的，谁会接盘？
潜在买家无非两类：一是拥有49%股权的创始人蔡海洋方面。作为唯二的股东之一，其对山水酒店最熟悉，但面对如此巨额的亏损和负债，是否有意愿和能力全盘接手，是个问号。二是外部第三方产业资本。如果价格足够便宜，或许会有资本愿意赌一把山水酒店的转型和复苏。
山水酒店的终局，或许是一段旧资本故事的结束，也可能是另一个新周期的开始。但无论如何，中青旅的“瘦身”决心已定。对于山水酒店而言，离开央企的怀抱，究竟是福是祸，时间会给出答案。
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